社?；鹑胧薪?jīng)濟(jì)影響面面觀

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1、一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家堅(jiān)持認(rèn)為,“從技術(shù)上講,這個(gè)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是正確的”。在對(duì)社保基金入市進(jìn)行評(píng)估的時(shí)候,應(yīng)將其納入到整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)不可分割的一部分來(lái)予以全面分析,包括儲(chǔ)蓄、投資和對(duì)未來(lái)退休人口消費(fèi)能力的支持情況,即能否提高未來(lái)退休者的消費(fèi)能力。未來(lái)退休人口的消費(fèi)能力取決于未來(lái)實(shí)際收入水平,而后者反過(guò)來(lái)又部分地取決于前幾年的儲(chǔ)蓄率和這些儲(chǔ)蓄用于生產(chǎn)性投資的比例和效果等許多其它因素。在股票投資收益大于政府債券投資收益和其它條件不變的假設(shè)前提下,未來(lái)較高的收入很可能提高退休人口潛在的消費(fèi)能力;但是,在消費(fèi)能力與消費(fèi)意愿之

2、間并不存在必然的聯(lián)系,因?yàn)樗€受到未來(lái)個(gè)人所得稅的水平等其它一些變量的影響,如果稅后收入水平低于現(xiàn)在,消費(fèi)能力將受到影響;如果將來(lái)社會(huì)保障稅上調(diào),就意味著提高了勞動(dòng)力成本,或者說(shuō)降低了工資收入,這樣就會(huì)扭曲或影響雇主的勞動(dòng)-資本效用的決策和工人的就業(yè)決策,進(jìn)而對(duì)就業(yè)形勢(shì)產(chǎn)生負(fù)面影響。在社?；鹑胧袥](méi)有增加國(guó)民儲(chǔ)蓄,也沒(méi)有影響未來(lái)退休人口消費(fèi)能力的假設(shè)前提下,如果在一定程度上能夠?yàn)榫徑庵醒腽B(yǎng)老基金的財(cái)政壓力和勞動(dòng)力市場(chǎng)的扭曲程度做出一定貢獻(xiàn)的話,社?；鹑胧芯蛻?yīng)該被認(rèn)為是達(dá)到了一個(gè)起碼的基本目的。但是無(wú)論如

3、何,從收入分配來(lái)說(shuō),有一點(diǎn)是可以肯定的:如果說(shuō)短期內(nèi)資本市場(chǎng)是“零和博弈”的話,必將有人對(duì)此付出代價(jià),尤其在現(xiàn)收現(xiàn)付制下,社?；鸬馁Y產(chǎn)轉(zhuǎn)換成股票將不是“免費(fèi)的午餐”,它意味著,中央養(yǎng)老基金的受益人既繳費(fèi)者的高收益率(當(dāng)然同樣是高風(fēng)險(xiǎn))將被資本市場(chǎng)重新洗牌導(dǎo)致的低收益率所抵消。對(duì)代際資源分配的影響中央養(yǎng)老基金入市后除了對(duì)一代人的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)問(wèn)題產(chǎn)生影響以外,還可能對(duì)代際之間的資源和財(cái)富分配產(chǎn)生重大和深遠(yuǎn)的影響,由此影響到代際之間的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)問(wèn)題。如果入市后的實(shí)際收益低于收益預(yù)期,由哪一代來(lái)承擔(dān)這個(gè)缺口?雖然

4、相對(duì)于政府債券來(lái)說(shuō)股票投資的收益從歷史紀(jì)錄上看是非常吸引力的,但是,對(duì)這個(gè)“有吸引力的邊際”卻沒(méi)有人給予擔(dān)保。股海沉浮,股市莫測(cè)。在證券市場(chǎng)上,當(dāng)需要支付養(yǎng)老金而變現(xiàn)時(shí)價(jià)格有可能滑坡,而當(dāng)建倉(cāng)買(mǎi)進(jìn)時(shí)價(jià)格卻很可能走高。毫無(wú)疑問(wèn),“長(zhǎng)期持有”應(yīng)該作為中央養(yǎng)老基金入市的一個(gè)基本理念,但是,股市在受到重創(chuàng)之后往往需要一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的恢復(fù)時(shí)期,這個(gè)階段甚至需要幾十年的時(shí)間。1929年經(jīng)濟(jì)大危機(jī)之后的三年里股市連續(xù)下滑,吞噬了90-95%的市值,這個(gè)黑暗的時(shí)期延續(xù)了整整25年,一直到1954年股市指數(shù)才恢復(fù)到1929年的

5、水平。25年的時(shí)間屬于整整一代人。從另一個(gè)角度看,在現(xiàn)收現(xiàn)付制條件下,從理論上講,政府應(yīng)該出來(lái)做養(yǎng)老計(jì)劃的最后擔(dān)保人,那么這就意味著,當(dāng)前這一代社保納稅人需要“集體”出來(lái)承擔(dān)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn);進(jìn)而,這種“社會(huì)化的風(fēng)險(xiǎn)”對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)政策來(lái)說(shuō)顯然不是一個(gè)“凈收益”,因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的眾多投資者與養(yǎng)老制度的眾多納稅人是不愿意承擔(dān)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的。要減少中央養(yǎng)老基金入市后對(duì)收入分配的負(fù)面影響,首先是要減少投資風(fēng)險(xiǎn)。指數(shù)化投資是化解投資風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)保障,但它不能完全排除風(fēng)險(xiǎn)存在的可能性。指數(shù)化投資存在著指數(shù)的選擇與組合的問(wèn)題,因?yàn)槊總€(gè)指

6、數(shù)覆蓋的行業(yè)和企業(yè)是相對(duì)“特指”的。例如,如果選擇標(biāo)準(zhǔn)普爾500,其資產(chǎn)分布就僅僅包括500家大型工業(yè)企業(yè);如果進(jìn)一步擴(kuò)大其投資組合的覆蓋范圍,例如加上Wilshire4500指數(shù)所覆蓋的中小企業(yè)或者擴(kuò)大至所有上市公司的范圍,那么,這就意味著“高收益高風(fēng)險(xiǎn)”。那么,中央養(yǎng)老金應(yīng)該如何選擇其指數(shù)化的投資組合呢?國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)顯示,中央養(yǎng)老基金最佳的風(fēng)險(xiǎn)/收益投資組合是將20-30%的資產(chǎn)投資在境外股票并在境外交易的股票上。其次,境內(nèi)外的公司債券、抵押債券、外國(guó)政府債券、不動(dòng)產(chǎn)等都應(yīng)放在這個(gè)投資籃子里,甚至還有人

7、主張應(yīng)該考慮到對(duì)人力資本的投資,例如,學(xué)生貸款和學(xué)校的基本建設(shè)等?？偠灾?有學(xué)者認(rèn)為,對(duì)標(biāo)準(zhǔn)普,政府投資存在著一種積極行使“股票投票權(quán)”和對(duì)上市公司進(jìn)行干預(yù)的沖動(dòng)和動(dòng)機(jī):既然指數(shù)化投資不能隨意出售這些股票,對(duì)其投資者來(lái)說(shuō)就存在著參與公司決策以提高經(jīng)營(yíng)效率的可能性。進(jìn)而,政府就有可能影響公司的各項(xiàng)重大決策。在發(fā)達(dá)國(guó)家,一般情況下,持有2-3%的股權(quán)就可以影響上市公司的決策,尤其是“行動(dòng)主義”的持股人可以對(duì)小股東形成重大影響。公共部門(mén)與私人部門(mén)、大股東與小股東的博弈結(jié)果往往存在著這樣一個(gè)規(guī)律,即為了擴(kuò)大其對(duì)

8、“股票投票權(quán)”的影響力進(jìn)而達(dá)到影響個(gè)股價(jià)格的目的,政府最初不管采取何種類(lèi)型的股票選擇政策,將來(lái)他們都將會(huì)改變其“股票投票權(quán)”的游戲規(guī)則。對(duì)利率和股價(jià)存在著潛在的影響。由于政府股票投資本身對(duì)增加國(guó)民儲(chǔ)蓄的影響非常有限,所以,對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響也就非常小。這是因?yàn)?在政府收入和支出項(xiàng)目與規(guī)模既定的條件下,財(cái)政部不得不進(jìn)行公共借貸以彌補(bǔ)中央養(yǎng)老基金入市后形成的“真空”。在這個(gè)意義上講,中央養(yǎng)老基金投資股票的結(jié)果只不過(guò)是在政府和市場(chǎng)之間